Fredag aften lukkede Nasdaq 2,86 % lavere. Chipindekset faldt 7,2 % på dagen, og Apple gik forbi Nvidia som verdens højest værdiansatte selskab, fordi Nvidia faldt 4,2 %. Apple blev værdiansat til ca. 5.030 mia. dollar og Nvidia til ca. 4.930 mia., ifølge Bloomberg. Dagen før havde Alphabet haft sin værste dag på børsen nogensinde.
Jeg har skrevet om de enkelte regnskaber hele ugen. I denne artikel har jeg lagt dem ved siden af hinanden for at forstå, hvad der egentlig er sket med techmarkedet, og hvad det betyder for en dansk privatinvestor, der mest ejer tech gennem en indeksfond. Jeg starter med pengene: hvor mange der bliver brugt, hvem der får dem, og hvorfor markedet er begyndt at tvivle.
Oktober i tal
Faldet har været samlet i tech. Ifølge Stocktwits var ni af S&P 500’s 11 sektorer på vej mod en stigning i oktober, og de to undtagelser var teknologi og kommunikation, hvor Alphabet og Meta hører til. Dow Jones, der har færre techselskaber, steg 1,7 % i måneden.
Herhjemme har billedet været et andet. C25 lukkede onsdag på 1.971,23, det højeste siden september 2024, efter at Genmab steg 29 % på fase 3-data. Det danske indeks har kun få techselskaber, og det er i oktober kommet indeksets investorer til gode.
Globalts Keith Buchanan beskrev stemningen sådan til CNBC fredag:
“The tone has changed a bit, and whether that changes the sustainability of the rotation is still yet to be determined.”
Kilde: Keith Buchanan, Globalt, til CNBC, 30. oktober 2026
Rotationen, han taler om, er pengene, der flytter fra tech til andre sektorer. Spørgsmålet er, om det er en korrektion i en lang optur, eller om investorerne har ændret syn på AI-investeringerne. For at svare på det skal man se på, hvor pengene går hen.
13 mia. kr. om dagen
De fire store købere af regnekraft, Amazon, Alphabet, Microsoft og Meta, investerer i år så meget i datacentre, at tallene er svære at forholde sig til. Grafen viser, hvad hvert selskab venter at bruge på anlæg i 2026, ifølge deres egne udmeldinger.
Kilde: selskabernes regnskaber for tredje kvartal 2026. Alphabet (195-205 mia.) og Meta (135-145 mia.) er midtpunktet af deres intervaller. Microsoft er kalenderåret 2026 ifølge finansdirektør Amy Hood.
Tilsammen er det omkring 730 mia. dollar. Regneeksempel: 730 mia. dollar fordelt på årets 365 dage er 2 mia. dollar om dagen. Med en dollarkurs på 6,65 kr. svarer det til ca. 13 mia. kr. om dagen, hver dag hele året.
Investeringerne vokser også hurtigt. Alphabet brugte 51,4 mia. dollar i tredje kvartal mod 24,0 mia. et år før, en stigning på 114 %. Meta brugte 34,9 mia. mod 19,4 mia., en stigning på 80 %.
Kilde: Alphabet og Meta, regnskaber for tredje kvartal 2026, via min gennemgang af Alphabet og Meta. Microsoft og Amazon er udeladt, fordi deres tal for sidste år ikke er opgjort på samme måde.
Microsoft brugte 45,2 mia. dollar i kvartalet, under de over 50 mia., ledelsen havde meldt. Forklaringen var forsinkede leverancer, så pengene er udskudt til de næste kvartaler. Det har jeg skrevet om i gennemgangen af Microsofts regnskab.
Hvor pengene ender
En stor del af de 730 mia. dollar ender som omsætning hos dem, der sælger chips, servere, strøm og byggeri. Nvidia er det tydeligste eksempel. Selskabets omsætning er gået fra 44,1 mia. dollar i kvartalet, der sluttede i april 2025, til 96,2 mia. dollar i kvartalet, der sluttede i juli 2026.
Kilde: NVIDIA, kvartalsmeddelelser via SEC. Nvidias regnskabsår slutter i januar. *Oktober 2026 er selskabets egen prognose på 108 mia. dollar plus/minus 2 %.
Datacenterforretningen stod for 89,0 mia. dollar af de 96,2 mia. i seneste kvartal, og bruttomarginen var 75,0 %. Med andre ord bliver tre fjerdedele af hver solgt dollar til bruttofortjeneste. Topchef Jensen Huang indledte meddelelsen sådan:
“AI has reached its inflection point.”
Kilde: Jensen Huang, topchef i NVIDIA, kvartalsmeddelelse 26. august 2026
Det er her, sammenhængen bliver vigtig for dig som investor. Nvidias omsætning er i høj grad de andre selskabers investeringer. Hvis Alphabet, Amazon, Microsoft og Meta bremser, rammer det først Nvidia og de øvrige leverandører. Hvis de fortsætter, bliver spørgsmålet, om de selv kan tjene pengene hjem.
Hvorfor markedet blev nervøst
Det tal, jeg synes forklarer oktober bedst, er den frie pengestrøm. Den viser, hvor mange penge der er tilbage, når driften har betalt for investeringerne. Er den negativ, bruger selskabet mere, end forretningen tjener, og forskellen skal komme fra opsparing eller lån.
| Selskab | Fri pengestrøm, seneste opgørelse | Året før |
|---|---|---|
| Alphabet | -9,1 mia. $ (3. kvartal) | positiv |
| Meta | -2,1 mia. $ (3. kvartal) | +10,6 mia. $ |
| Amazon | -42,4 mia. $ (seneste 12 måneder) | +14,8 mia. $ |
| Microsoft | ikke opgjort i kilderne, ledelsen venter positiv i regnskabsåret 2027 | positiv |
Kilde: selskabernes regnskaber for tredje kvartal 2026, gengivet af Fortune og Global Banking & Finance. Se mine gennemgange af Amazon, Alphabet og Meta.
Negativ pengestrøm er ikke farligt i sig selv for selskaber med så stærke balancer. Markedet har tålt den hele året, så længe væksten var der. Det, der ændrede sig i oktober, var, at de forretninger, der skal betale for investeringerne, begyndte at vokse langsommere:
- Alphabets Search voksede 12 % mod 17 % i andet kvartal, selvom Google Cloud voksede 103 %.
- Amazons annonceindtægter voksede 12 %, hvor analytikerne ventede omkring 18 %. AWS voksede 39 %, den hurtigste vækst i næsten fem år.
- Intel faldt kraftigt på en svag prognose for fjerde kvartal og trak resten af chipsektoren med ned.
Mønstret er, at cloudforretningerne, der sælger AI-regnekraft, vokser hurtigere end nogensinde, mens de gamle pengemaskiner, søgning og annoncer, er gået ned i tempo. Det er de gamle forretninger, der betaler for udbygningen. Dave Wagner fra Aptus Capital Advisors sagde det kort om Amazon:
“Operations generated plenty of cash but their capex just absolutely swallowed it.”
Kilde: Dave Wagner, Aptus Capital Advisors, citeret af Global Banking & Finance, 29. oktober 2026
Renten gør det hele dyrere. Den 10-årige amerikanske statsrente har ligget over 5 % siden 23. september og lå over 5,2 % i midten af oktober. Det gør det dyrere at låne til datacentre, og det gør fremtidig indtjening mindre værd i dag. Det har jeg gennemgået i Renten er tilbage.
Er tech blevet dyrt?
Her er billedet mere blandet, end overskrifterne antyder. Nvidias P/E var i september faldet fra 112 til 26 på to år, fordi indtjeningen voksede hurtigere end kursen. Det viste jeg i sammenligningen af 12 AI-selskaber.
Regneeksempel: en P/E på 26 svarer til et indtjeningsafkast på 1 ÷ 26 = ca. 3,8 %. En amerikansk statsobligation giver over 5 %. For at Nvidia-aktien skal give mere end obligationen, skal indtjeningen altså blive ved med at vokse. Det har den gjort, men det er netop det, kundernes regnskaber har sået tvivl om.
Det samme regnestykke gælder hele sektoren. Jo højere renten er, jo mere vækst skal der til, for at en aktie med høj P/E er værd at eje frem for en obligation. Det er en af grundene til, at faldene i oktober har været størst i de selskaber, hvor forventningerne var højest.
Hvad det betyder for din indeksfond
Mange danske privatinvestorer ejer Nvidia og Alphabet gennem en global indeksfond eller en ETF på aktiesparekontoen og har ingen af aktierne direkte. Fordi globale indeks vægter selskaberne efter værdiansættelse, fylder AI-handlen meget i dem.
Regneeksempel med 100.000 kr. i en global indeksfond:
| Andel | Beløb | |
|---|---|---|
| Hele fonden | 100 % | 100.000 kr. |
| USA (ca. 64 % af et globalt indeks) | 64 % | 64.000 kr. |
| De syv store techselskaber (ca. 35 % af USA) | ca. 22 % | ca. 22.400 kr. |
| Heraf Nvidia (ca. 8 % af USA) | ca. 5 % | ca. 5.100 kr. |
Regneeksempel. Andelene er afrundede og varierer mellem MSCI World, MSCI ACWI og S&P 500. Din egen fonds faktaark viser de præcise tal.
Hvis de syv selskaber faldt 20 %, ville det alene trække fonden ca. 4,5 % ned (22.400 × 0,20 = 4.480 kr.). Det er til at leve med for de fleste, men det er værd at vide, at en “bred” fond i praksis har en femtedel i syv selskaber, og at de syv selskaber i høj grad hænger sammen gennem AI-investeringerne.
Ejer du en tech-ETF eller enkeltaktier oven i indeksfonden, er eksponeringen større, og så er det en god idé at lægge positionerne sammen og se det samlede tal. I Diversificering: hvor mange aktier skal du eje? har jeg skrevet om, hvorfor antallet af selskaber siger mindre end, hvor meget de fylder.
Dollaren har hjulpet i år
Der er en ting mere, som mange danske investorer overser. Når du ejer amerikanske aktier, ejer du også dollar. Dollaren har ifølge Pound Sterling Live ligget mellem ca. 6,21 kr. (27. januar) og ca. 6,70 kr. (12. oktober) i år.
Regneeksempel: en amerikansk aktie, der stod stille i dollar fra 27. januar til 20. oktober, er steget ca. 7 % målt i kroner (6,66 ÷ 6,21). Det har dæmpet faldet i oktober for danske ejere af amerikansk tech. Det virker også den anden vej. Falder dollaren tilbage, mister du på valutaen, selvom aktierne står stille. Det har jeg skrevet mere om i Valutarisiko i udenlandske aktier.
Tre måder, det kan gå
Jeg har ingen forudsigelse. Men jeg synes, det hjælper at tænke i, hvad der skal ske, for at markedet går den ene eller den anden vej, og hvad man kan holde øje med undervejs.
| Udvikling | Hvad der skal ske | Hvad jeg ville se efter |
|---|---|---|
| Investeringerne betaler sig | Cloudvæksten holder, og søgning og annoncer kommer op i tempo igen | Azure over 40 % og Google Cloud og AWS i fortsat høj vækst, positiv fri pengestrøm i 2027 |
| Investeringerne bremses | Et af de fire selskaber sænker sin ramme for 2027 | Prognoserne i regnskaberne i januar og februar, Nvidias prognose 17. november |
| Finansieringen strammer | Renten bliver høj, og de mindre AI-selskaber kan ikke låne | Kreditspænd og renten på obligationer fra fx CoreWeave og Oracle |
I det første tilfælde er oktober en korrektion i en lang optur. I det andet falder leverandørerne mest, og Nvidia, chipsektoren og de asiatiske hukommelsesproducenter vil mærke det først. I det tredje rammes de selskaber med mest gæld og mindst indtjening, før det breder sig. Det tredje er det, jeg skrev om i Popper AI-boblen nu?, hvor jeg sammenlignede med 1929, 2000 og 2007.
Det jeg selv holder øje med
Den næste vigtige dato er 17. november, hvor Nvidia aflægger regnskab efter lukketid i USA. Selskabet har selv meldt 108 mia. dollar i omsætning, og prognosen for kvartalet derefter vil vise, om kunderne stadig bestiller. Derefter kommer Feds rentemøde i december og de store selskabers rammer for 2027 i januar og februar.
For min egen del ændrer oktober ikke på, at jeg ejer tech gennem globale indeksfonde. Det har fået mig til at tjekke, hvor meget de største positioner fylder, og om jeg har mere tech, end jeg troede, når jeg lægger fondene sammen. Det er det tjek, jeg vil anbefale dig at lave, før du overvejer at handle på månedens fald.
Dette er ingen købs- eller salgsanbefaling. Artiklen er min gennemgang af offentligt tilgængelige tal, og regneeksemplerne er forenklede.