Popper AI-boblen nu? Hvad historien siger om, hvornår bobler brister

Tirsdag morgen skrev jeg om et fald i Kospi på 7 %. Onsdag faldt CoreWeave 15,5 %, og torsdag stoppede den koreanske børs handlen i 20 minutter. I mellemtiden er spørgsmålet i de fleste markedskommentarer blevet det samme: er det nu, AI-boblen brister?

Jeg har brugt dagen på at læse, hvad medierne, bankernes analytikere, de store fondsforvaltere og IMF faktisk skriver, og hentet kurserne selv. Bagefter har jeg gennemgået, hvordan de store bobler i 1929, 1989, 2000 og 2007 brast, og hvad man kunne se undervejs. Det korte svar er, at ingen kan se toppen, mens den sker. Det lidt længere svar er, at nogle af de signaler, der gik forud for tidligere brud, er dukket op i løbet af den seneste uge, mens andre stadig mangler.

Har du kun et minut, så er her det hele kogt ned til en reel. Resten af artiklen går i dybden med tal, kilder og grafer, du selv kan klikke i.

Lyd til

Hvad der er sket på en uge

Det er værd at starte med datoerne, fordi stemningen har flyttet sig hurtigt.

Tirsdag 6. oktober lukkede S&P 500 på rekorden 7.818,93 og Nasdaq Composite på 27.599,89, ifølge FRED. På det tidspunkt var AI-handlen presset, men ikke i krise.

Torsdag 8. oktober rapporterede Financial Times, at OpenAIs annualiserede omsætning var omkring 20 mia. dollar lavere end tidligere signaleret. Jeg skrev om det samme dag. Det meste af forskellen skyldtes en anden opgørelsesmetode end Anthropics, men chipaktierne faldt alligevel.

Tirsdag 13. oktober faldt Kospi 5,5 % på meldinger om, at kinesiske CXMT nærmer sig de koreanske hukommelseschips. Jeg gennemgik det her. Samme tirsdag udkom Bank of Americas fondsforvalterundersøgelse og IMF’s rapport om finansiel stabilitet. Begge handlede om AI.

Onsdag 14. oktober kom den amerikanske inflation for september ind på 3,7 % mod ventet 3,6 %, og kerneinflationen på 2,6 % mod ventet 2,5 % (min gennemgang). Ifølge LSEG-data citeret af Reuters steg sandsynligheden for en renteforhøjelse på Feds møde 28. oktober til 60 % fra 21,6 %. Samme dag gik et diagram over CoreWeaves obligationsrente viralt på X, delt af investoren Chamath Palihapitiya, som Elon Musk svarede med ét ord: “Yikes”. CoreWeave lukkede 15,5 % lavere, Oracle knap 9 % lavere, Nebius 10 % og Dell omkring 11 %. Nasdaq faldt 1,88 %, den værste dag siden juli.

Torsdag 15. oktober faldt Kospi 7,6 % med handelsstop (min kommentar fra morgenen), Nikkei 4,9 % og et europæisk teknologiindeks omkring 3 % midt på dagen, ifølge CNN. TSMC leverede samme morgen et rekordregnskab, men aktien lukkede 2 % lavere i Taiwan.

Det, jeg lægger mærke til, er, at bekymringen har skiftet karakter. I september handlede den om efterspørgslen: ville kunderne blive ved med at købe? Jeg skrev om det i september, da AI-topcheferne selv advarede om tempoet. Den seneste uge handler den om finansieringen: hvem betaler for udbygningen, når den 10-årige amerikanske rente ligger over 5,2 %?

Hvad medierne skriver

Overskrifterne er blevet skarpere. CNN skrev torsdag om et globalt teknologiudsalg, “as enthusiasm for AI stocks wobbles”, og CNBC beskrev CoreWeaves obligationer som et udtryk for bekymring over et “AI borrowing binge”. Ordet boble står i mange overskrifter, men få seriøse medier skriver, at den er bristet. CNN tilføjede selv, at frygten for, at boblen pludselig brister, hidtil har vist sig overdrevet. Det har dækningen ret i, set over 2026: i juli faldt Nasdaq-100 ind i en korrektion på 10 %, og chipindekset i Philadelphia ind i et bjørnemarked på over 20 %, ifølge NBC News. Begge indeks satte nye rekorder bagefter.

Jeg bruger medierne som et termometer for stemningen. Og termometeret viser, at bekymringen er størst, hvor der er gæld.

Hvad analytikerne siger

Jeg har samlet de vurderinger, jeg kunne finde med navn og kilde.

• Saxo, strateg Neil Wilson, ifølge CNN: “Worries about the AI buildout, bubbly valuations, lower-than-expected earnings growth at leading US frontier labs, Chinese competition, inflation and rates sent investors running for the covers.” Han peger især på, at væksten hos Anthropic og OpenAI er aftaget.
• Jefferies, cheføkonom Mohit Kumar, ifølge CNN: En afmatning i AI-udbygningen vil betyde en kraftig afmatning i forventningerne til amerikansk vækst. USA bruger ifølge ham en større andel af BNP på AI om året, end landet brugte på jernbanerne i 1800-tallet. Han venter dog, at regnskabssæsonen viser robust indtjening og efterspørgsel, men vil “take some chips off the table” før midtvejsvalget 3. november.
• Wells Fargo Investment Institute, Luis Alvarado, ifølge CNBC: “The era of easy money, which we experienced in the first nine months of the year, is starting to disappear.” Investorerne kræver nu mere i risikopræmie.
• S&P Global Market Intelligence, Gavan Nolan, ifølge CNBC: CoreWeave har “capital expenditure levels that are almost hyperscaler-like, but it doesn’t have the hyperscaler balance sheet”. Selskabet har kreditvurderingen B+, under investment grade.
• Freedom Capital Markets, Paul Meeks, ifølge CNBC: Han deler ikke bekymringen om CoreWeaves evne til at betale renter og kalder situationen “definitely not a deteriorating situation”.
• Mirae Asset, Park Yeon-ju, ifølge Korea JoongAng Daily: Faldet i Kospi er for stort i forhold til chipselskabernes solide regnskaber.

CoreWeaves topchef, Mike Intrator, kaldte reaktionen irrationel i et internt notat, som CNBC har set, og skrev, at ordrebogen mere end dækker selskabets gæld.

Konsensus blandt dem, der får betaling for at sige noget, er altså, at markedet sætter en ny pris på kapital, mens efterspørgslen holder. Det er værd at huske, at konsensus også var sådan i april 2000.

Hvad de institutionelle gør

Bank of Americas fondsforvalterundersøgelse er det bedste mål, jeg kender, for, hvordan de store penge er placeret. Oktober-udgaven er lavet 2.-8. oktober blandt 161 forvaltere med 453 mia. dollar, altså før onsdagens fald. Tallene nedenfor stammer fra Atrani Capitals gengivelse af BofA’s rapport og Bloombergs dækning.

• En netto 37 % var overvægtet i teknologi, op fra 30 %. Det er det højeste siden august 2020.
• Kontantbeholdningen lå på 3,9 %. BofA’s egen tommelfingerregel giver et kontrært salgssignal under 4,0 %, fordi der så er få penge tilbage til at købe, når kurserne falder.
• 45 % forventer en AI-boble i 2027.
• 30 % forventer, at en af hyperscalerne vil annoncere en nedskæring i investeringerne, mere end en fordobling fra 14 % i september. BofA kalder en sådan nedskæring den største negative overraskelse i fjerde kvartal.
• 39 % peger på hyperscalernes investeringer som den mest sandsynlige kilde til en systemisk kreditbegivenhed.
• Halvledere er stadig den mest overfyldte handel med 45 %, ned fra rekorden på 82 % i juli.
• Forvalterne vil i gennemsnit flytte fra aktier til obligationer, hvis den 10-årige rente når 5,9 %. Den lå omkring 5,3 % under undersøgelsen.

Den modsætning er interessant. Forvalterne er bekymrede, men de har købt mere teknologi. Det minder mig om Chuck Princes berømte sætning fra Citigroup i juli 2007: så længe musikken spiller, må man rejse sig og danse. Når man måles kvartal for kvartal mod et indeks, der domineres af AI-selskaber, er det dyrt at sidde ned for tidligt.

IMF er mere direkte. I sin rapport om finansiel stabilitet fra 13. oktober har fonden gennemgået 14 store AI-aftaler. Hyperscalerne har ifølge Tech Times’ gengivelse kanaliseret omkring 300 mia. dollar i egenkapital og 650 mia. dollar i gæld til AI-selskaber, som til gengæld har lovet 1.400 mia. dollar i fremtidige køb tilbage hos hyperscalerne. IMF’s Jason Wu beskriver risikoen som en tredobbelt rammer: hvis indtjeningen på AI skuffer, falder egenkapitalen, gælden bliver svær at betale, og de lovede køb bliver ikke til noget, alt sammen på én gang. Samtidig påpeger IMF’s Athanasios Vamvakidis, at P/E-tallene er faldet, fordi AI-indtjeningen er vokset hurtigere end ventet. Det er en vigtig forskel fra 2000.

Hvad tallene fra selskaberne viser

Her bliver billedet mere blandet, end overskrifterne antyder.

TSMC, som producerer de fleste avancerede AI-chips, leverede torsdag sit sjette rekordkvartal i træk. Nettoresultatet steg knap 69 % til 763 mia. taiwanske dollar, omkring 23,6 mia. amerikanske dollar, og selskabet venter nu omsætningsvækst på omkring 44 % i dollar for hele 2026. Topchef C.C. Wei sagde ifølge Yahoo Finance: “The AI market continues to be very strong.” Ifølge CNN nævnte han dog også, at stigende komponentpriser og makroøkonomisk usikkerhed udfordrer efterspørgslen i dele af markedet. Aktien faldt.

Anthropic fortalte ifølge Reuters på et investormøde onsdag, at omsætningen i tredje kvartal steg 45 % til 16,8 mia. dollar fra kvartalet før. Det lyder af meget, og det er det. Men i andet kvartal var stigningen 147 %, fra 4,7 til 11,6 mia. dollar. Væksten er stadig voldsom, men den aftager, og det er netop, hvad Saxo peger på. Tallene stammer fra én deltager på mødet og er ikke offentliggjort i et prospekt, så de er rapporteret og ikke bekræftet. Anthropic sigter ifølge Reuters efter en værdiansættelse over 2.000 mia. dollar ved en børsnotering, der sandsynligvis venter til efter midtvejsvalget.

Gælden: Alphabet, Amazon, Meta og Oracle har ifølge LSEG, citeret af CNBC, udstedt over 228 mia. dollar i obligationer i år frem til 13. oktober, mere end dobbelt så meget som i hele 2025. JPMorgan venter, at hyperscalerne bruger 800 mia. dollar på investeringer i år og over 1.000 mia. dollar i 2027.

Hvad markederne under overfladen viser

Jeg har hentet fire mål fra FRED, fordi de siger noget om bredden af faldet.

Mål	Seneste værdi	Hvad det betyder
S&P 500	7.718,94 (14. okt.), 1,3 % under rekord	Det brede marked er tæt på toppen
Nasdaq Composite	26.692,87 (14. okt.), 3,3 % under rekord	Tech er faldet mere, men stadig tæt på toppen
VIX	15,27 (13. okt.)	Lav frygt før onsdagens fald
Spænd på high yield-obligationer	3,16 procentpoint (13. okt.)	Lavt. Ingen bred kreditstress
Spænd på Baa-obligationer mod statsrente	1,46 procentpoint (13. okt.)	Lavere end før både 2000 og 2007

Til sammenligning lå Baa-spændet ifølge FRED på 2,11 procentpoint i marts 2000 og 2,78 i december 2000. I juni 2007 lå det på 1,59 og steg til 2,97 i juni 2008, før det nåede 6,01 i december 2008. Kreditmarkedet som helhed prissætter altså ikke en krise. Stressen er koncentreret i enkelte navne: CoreWeaves obligationer handler med en rente på 14,8 %, og Oracles 2032-obligation med 7,24 %, ifølge CNBC.

Grafen nedenfor viser, hvorfor jeg lægger så meget vægt på spændet. Det er den ekstra rente, virksomheder med en lavere kreditvurdering skal betale over staten. Når långiverne bliver nervøse, stiger det for alle på én gang, og det gjorde det både efter toppen i 2000 og i 2007-2008.

Ekstra rente på Baa-obligationer over statsrenten, procentpoint

CNN’s Fear & Greed-indeks stod torsdag formiddag amerikansk tid på 30, i zonen for frygt.

Hvornår brister bobler? Fire eksempler

Ordet boble bliver brugt løst, så her er definitionen, jeg arbejder ud fra: priser, der stiger langt hurtigere end de underliggende indtægter, fordi køberne forventer at kunne sælge videre til en højere pris, og hvor kursfaldet bagefter er stort nok til at slette årevis af stigninger. Den amerikanske økonom Hyman Minsky og historikeren Charles Kindleberger beskrev forløbet i fem faser: en ny teknologi eller mulighed, en opgangsfase med let kredit, eufori, en periode med usikkerhed, hvor de første sælger, og til sidst panik. Det svære er at vide, hvilken fase man er i.

Klik dig gennem faserne herunder. For hver fase kan du se, hvordan den så ud under dot-com-boblen, og hvad der svarer til den i AI-handlen i dag.

1 Ny mulighed2 Opgang3 Eufori4 Uro5 Panik

Min læsning: tegnene fra den seneste uge minder mest om denne fase.

Renten stiger, og de svageste låntagere kommer i problemer. De første sælger, mens de store indeks stadig ligger højt.

Dot-comNasdaq falder over 20 % i foråret 2000 og stiger så igen hen over sommeren.

AI i dagCoreWeaves obligationsrente når 14,8 %, og Kospi stoppes. S&P 500 er 1,3 % fra rekorden.

Fasemodellen siger ikke noget om timing. Det gør renten og kreditten oftere. Vælg et år i grafen herunder og se, hvordan indekset (toppen er sat til 100) og renten bevægede sig i årene før og efter toppen. Læg mærke til, at renten i alle fire tilfælde var steget, før toppen kom. I 2026 er det især den lange rente, der er steget, mens Feds styringsrente stadig ligger under niveauet fra 2023.

19291989200020072026

1929: aktier på lån

Dow Jones (månedsgennemsnit), toppen = 100Diskontoen, Federal Reserve Bank of New York (højre akse)

Udløseren

New York Fed hævede diskontoen fra 3,5 % til 6 % i august 1929.

Faldet

Dow Jones faldt 89 % fra 3. september 1929 til 8. juli 1932 og var først tilbage på toppen i 1954.

Det, man kunne se

Mange aktier var købt for lånte penge hos mæglerne. Da kurserne faldt, blev låntagerne tvunget til at sælge.

1929: renten og lånte penge

Dow Jones toppede 3. september 1929 på 381,17. Federal Reserve Bank of New York havde hævet diskontoen til 6 % i august. En stor del af købene var finansieret med lån hos mæglere, og da kurserne faldt i oktober, blev låntagerne tvunget til at sælge. Bunden kom først i juli 1932 på 41,22, 89 % under toppen. Indekset nåede ikke toppen igen før november 1954.

Det, man kunne se undervejs: stigende renter, stigende udlån til aktiekøb og et marked, der i månederne før toppen steg på færre og færre aktier.

1989: Japan og Bank of Japan

Nikkei 225 toppede 29. december 1989 på 38.915,87. Bank of Japan begyndte at hæve diskontoen fra 2,5 % i maj 1989 og var oppe på 6 % i august 1990. Fast ejendom og aktier var lånt op til hinanden, så da renten steg, faldt begge dele. Nikkei nåede først toppen igen i februar 2024, 34 år senere.

Det, man kunne se: en centralbank, der strammede, mens P/E-tallene på Tokyo-børsen var langt over resten af verden.

2000: dot-com og telekomgælden

Nasdaq Composite toppede 10. marts 2000 på 5.048,62. Fed havde hævet renten seks gange fra 4,75 % i juni 1999 til 6,5 % i maj 2000. Bunden kom 9. oktober 2002 på 1.114,11, omkring 78 % lavere, og indekset nåede ikke toppen igen før april 2015.

Det mest lærerige ved 2000 er efter min mening forløbet de første måneder. Nasdaq var allerede over 20 % under toppen i begyndelsen af april 2000, ifølge CNN dengang, men steg derefter kraftigt over sommeren. Mange troede, at faldet var en korrektion. Det store fald kom først i efteråret 2000 og fortsatte i to år.

Det andet, der er værd at huske, er telekomselskaberne. De lånte enorme beløb til at grave fiberkabler ned, og udstyrsleverandører som Lucent og Nortel lånte penge til deres egne kunder, så de kunne købe udstyret. Da kunderne ikke kunne betale, gik både kunderne og en del af leverandørernes indtjening tabt. Global Crossing gik konkurs i januar 2002 og WorldCom i juli 2002. Den mekanisme ligner det, IMF nu kalder cirkulær finansiering. Fiberen blev i øvrigt brugt til sidst. Teknologien var rigtig, men prisen og finansieringen var forkert.

2007: subprime og de svageste låntagere

De amerikanske huspriser toppede i 2006. Aktiemarkedet toppede først 9. oktober 2007, og S&P 500 nåede bunden i marts 2009, 57 % lavere. Undervejs kom signalerne i små portioner: subprimelångiveren New Century gik konkurs i april 2007, to af Bear Stearns’ hedgefonde kollapsede i juni 2007, og pengemarkedet frøs til i august 2007. Aktiemarkedet satte alligevel ny rekord i oktober.

Det, man kunne se: svage låntagere, der knækkede ét for ét, mens det brede marked ignorerede det i over et år.

Hvad de fire eksempler har til fælles

Jeg ser tre mønstre.

Renten udløser bruddet, værdiansættelsen gør ikke. I alle fire tilfælde var aktierne dyre i lang tid, før de faldt. Det, der ændrede sig, var prisen på penge. Alan Greenspan talte om “irrational exuberance” i december 1996, da Nasdaq stod omkring 1.300. Indekset næsten firedoblede sig de næste godt tre år. Robert Shillers bog med samme titel udkom i marts 2000, samme måned som toppen. Begge havde ret i analysen, men kun den ene havde ret i timingen, og det var held.

De svageste led knækker først. Mæglerlån i 1929, telekomselskaber med gæld i 2000, subprimelångivere i 2007. De brede indeks fulgte efter med måneders forsinkelse.

Det første fald bliver købt. I 2000 og i 2007 steg markedet igen efter de første tegn på problemer. Den, der ventede på en bekræftelse, fik den først, når kurserne allerede var faldet en del.

Forskningen giver et forsigtigt tal. Robin Greenwood, Andrei Shleifer og Yang You har undersøgt amerikanske branchers kursudvikling fra 1926 til 2014. I arbejdspapirversionen af “Bubbles for Fama” finder de, at når en branche er steget 100 % mere end markedet over to år, er sandsynligheden for et fald på 40 % inden for de næste to år omkring 54 %. Ved 150 % er den omkring 81 %. Til gengæld finder de ikke, at sådanne stigninger forudsiger lave gennemsnitlige afkast, fordi nogle brancher bare bliver ved med at stige. Tegn, der øgede risikoen, var blandt andet høj volatilitet, unge selskaber og mange nye aktieudstedelser. Bemærk, at Kospi ifølge Bespoke steg 300 % fra april 2025 til slutningen af juni 2026 og derefter faldt over 30 % på 25 handelsdage. Det passer ret godt på mønsteret, og det er sket midt i et AI-boom, der ellers fortsatte.

Signalerne i dag, punkt for punkt

Her er den tjekliste, jeg selv bruger. Prøv den selv, før du ser mit svar: tryk “Lyser” eller “Lyser ikke” for hvert signal. Under hvert signal kan du se, hvorfor det har betydet noget tidligere, og hvor du selv kan følge med. Min læsning dukker op, når du har svaret.

Din læsning af markedet

Hvor mange af de otte lamper lyser for dig?

Svar på hvert signal. Når du har svaret, ser du min læsning fra 15. oktober og kan sammenligne. Dine svar bliver kun gemt i din egen browser.

1. Centralbanken strammerLyserLyser ikke
   Hvorfor og hvor ser jeg det?

   Historisk: Boblerne i 1929, 1989 og 2000 brast, efter at centralbanken havde hævet renten i et års tid.

   Her kan du se det: Feds rentemøder. Det næste er 28. oktober.

2. Den lange rente stigerLyserLyser ikke
   Hvorfor og hvor ser jeg det?

   Historisk: En højere rente gør fremtidig indtjening mindre værd i dag og gør gæld dyrere at refinansiere.

   Her kan du se det: Den 10-årige amerikanske statsrente, fx på FRED (DGS10).

3. De svageste låntagere er i problemerLyserLyser ikke
   Hvorfor og hvor ser jeg det?

   Historisk: Mæglerlån i 1929, telekomselskaber i 2000 og subprimelångivere i 2007 knækkede først.

   Her kan du se det: Obligationsrenten hos de mest gældsatte selskaber.

4. Positioneringen er ekstremLyserLyser ikke
   Hvorfor og hvor ser jeg det?

   Historisk: Når næsten alle allerede har købt, er der få købere tilbage, når kurserne falder.

   Her kan du se det: Bank of Americas månedlige fondsforvalterundersøgelse.

5. Mange nye aktier kommer på markedetLyserLyser ikke
   Hvorfor og hvor ser jeg det?

   Historisk: Forskning fra Harvard (Greenwood, Shleifer og You) viser, at mange nye udstedelser øger risikoen for et krak.

   Her kan du se det: Store børsnoteringer og aktieudstedelser i sektoren.

6. Kreditspændene stiger bredtLyserLyser ikke
   Hvorfor og hvor ser jeg det?

   Historisk: Spændene steg markant i 2000-2002 og 2007-2008, da kreditten blev strammet for alle.

   Her kan du se det: FRED: BAA10Y og high yield-spændet (BAMLH0A0HYM2).

7. AI-investeringerne skæresLyserLyser ikke
   Hvorfor og hvor ser jeg det?

   Historisk: Da telekomselskaberne stoppede med at købe efter 2000, faldt leverandørernes indtjening bagefter.

   Her kan du se det: Investeringsplanerne (capex) i regnskaberne fra Alphabet, Microsoft, Meta og Amazon.

8. Indtjeningen i kernen svigterLyserLyser ikke
   Hvorfor og hvor ser jeg det?

   Historisk: I 2000 var mange af de dyreste selskaber underskudsgivende. Svigter indtjeningen hos de store, er der intet at falde tilbage på.

   Her kan du se det: Regnskaberne fra TSMC, Nvidia og hyperscalerne.

0af 8 lyser for dig

5af 8 lyser for mig

Du har svaret på 0 af 8.

Se min opgørelse som tabel

Signal fra tidligere brud	Status nu	Min vurdering
Centralbanken strammer	Fed hævede i september til 4 % øvre grænse, 60 % sandsynlighed for en ny forhøjelse 28. oktober (LSEG)	Ja
Den lange rente stiger	10-årig rente omkring 5,2-5,3 %	Ja
De svageste låntagere kommer i problemer	CoreWeave-obligationer med 14,8 % rente, Oracle under pres	Ja, i begyndelsen
Kreditspænd udvides bredt	High yield 3,16 og Baa 1,46 procentpoint	Nej
Investeringerne skæres	Ingen hyperscaler har skåret. 30 % af forvalterne venter det	Ikke endnu
Indtjeningen hos kerneselskaberne svigter	TSMC rekord, Anthropic +45 % på et kvartal	Nej, men væksten aftager
Mange nye aktier sendes på markedet	Anthropic og OpenAI forbereder børsnoteringer, Anthropic til over 2.000 mia. dollar	Ja, på vej
Positionering ekstrem	Tech-overvægt højeste siden 2020, kontanter 3,9 %	Ja

Fem ud af otte er en opgørelse, jeg tager alvorligt. Men de tre, der mangler, er dem, der historisk har afgjort forskellen på en korrektion og et brud: bredt stigende kreditspænd, nedskårne investeringer og skuffende indtjening i kernen.

Min vurdering

Jeg tror ikke, man kan sige, at AI-boblen er bristet i denne uge. Jeg tror heller ikke, man kan sige, at der ikke er noget at være bekymret for. Det, der sker, ligner mest den fase i 2000 og 2007, hvor de svageste og mest lånefinansierede led begyndte at knække, mens de store selskaber stadig leverede gode tal. Den fase kan vare i måneder, og den kan ende både i et brud og i et nyt opsving. I juli i år endte den i et nyt opsving.

Det, der gør mig mere forsigtig end i juli, er renten. Da chipindekset faldt ind i et bjørnemarked 28. juli, lå den 10-årige rente på 4,61 % ifølge FRED, og Fed havde endnu ikke hævet. Nu ligger den over 5,2 %. Nu møder AI-udbygningen dyrere penge på samme tid, som den skal finansieres med mere gæld end nogensinde. Det er netop den kombination, der gik forud for 1929, 1989 og 2000.

Det, der taler imod et brud lige nu, er, at indtjeningen er reel. TSMC tjener mere end nogensinde, og efterspørgslen efter chips overstiger ifølge selskabet stadig udbuddet. I 2000 var mange af de dyreste selskaber underskudsgivende. I dag er de største AI-selskaber blandt verdens mest profitable.

Jeg vil ændre min vurdering i negativ retning, hvis high yield-spændet stiger markant over 4 procentpoint, hvis en af hyperscalerne skærer i investeringerne, eller hvis en stor obligationsudstedelse eller børsnotering inden for AI bliver udskudt eller trukket. Jeg vil blive mere rolig, hvis CoreWeaves obligationsrente falder igen, og hvis hyperscalernes regnskaber i slutningen af oktober viser, at investeringerne giver omsætning.

Det holder jeg øje med de næste seks uger

• Slutningen af oktober: Regnskaber fra Alphabet, Microsoft, Meta og Amazon. Jeg kigger først efter, om nogen justerer investeringsplanen for 2027, og dernæst på indtjeningen.
• 28. oktober: Feds rentemøde. En forhøjelse vil ramme de lånefinansierede AI-selskaber hårdest.
• 3. november: Det amerikanske midtvejsvalg. Jefferies venter, at et demokratisk flertal i Kongressen vil blive set som negativt for sektoren.
• November: Nvidias og CoreWeaves regnskaber og eventuelle nyheder om Anthropics prospekt.
• Løbende: High yield-spændet og CoreWeaves obligationsrente. Det er de to tal, jeg vil tjekke først de kommende uger.

Hvad jeg selv gør, og hvad du kan tjekke

Jeg ejer AI-selskaberne gennem mine globale indeksfonde ligesom de fleste danske investorer, og jeg sælger ikke på baggrund af en uges fald. Det, jeg kigger på, er, hvor stor en del af porteføljen der hviler på få amerikanske tech-selskaber og koreanske og taiwanske chipproducenter, og om jeg kan leve med at se den del falde 50 %. Det er det fald, Nasdaq og Kospi historisk har kunnet levere, når en boble brast.

Har du købt en tema-ETF med halvledere eller AI, eller enkeltaktier som CoreWeave, er det en anden situation end en bred indeksfond. De er mere eksponerede mod netop den finansieringsrisiko, markedet nu prissætter. Vil du læse mere om, hvordan du fordeler risikoen, har jeg skrevet om rebalancering i praksis og om hvor mange aktier, der giver reel spredning.

Historien giver mig ikke svaret på, hvornår toppen kommer. Den giver mig en liste over de ting, der plejer at gå forud. Lige nu er fem af otte tændt.

Dette er ingen købs- eller salgsanbefaling. Det er min læsning af, hvad der er sket, hvad kilderne siger, og hvad historien kan lære os.